中信证券：高波不改AI超级周期，重视国产算力“Plan B”

2026-07-09 · 新玺配资

炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 文 | 许英博 连一席 杨皓天 陈俊云 高飞翔 胡叶倩雯 杨泽原 李赫然 廖原 ▍ Meta叙事：核心为提升利用效率，算力短缺情况未改。 近期彭博社等媒体报道Meta拟出租自身部分算力，引发市场担忧。事实上，根据SemiAnalysis，Meta前六个月已签订5GW+容量，我们估算

炒股就看 金麒麟分析师研报 ，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

文 | 许英博 连一席 杨皓天 陈俊云 高飞翔

胡叶倩雯 杨泽原 李赫然 廖原

▍ Meta叙事：核心为提升利用效率，算力短缺情况未改。

近期彭博社等媒体报道Meta拟出租自身部分算力，引发市场担忧。事实上，根据SemiAnalysis，Meta前六个月已签订5GW+容量，我们估算对应约2500-3000亿美元开支，并无过剩迹象。此外，参考SpaceX与Anthropic及Google的合作模式与合同金额，其出租算力由于具备更强的集群能力，每MW收入可达同行的3-4倍，并可执行滚动短约模式；因此在该模式下，Meta也可兼顾自身模型追赶与算力回报。我们认为，算力最终需求取决于Token用量，Meta进入算力租赁市场本质上是推理需求进一步头部集中到Anthropic与OpenAI，是结构性变化而非整体需求出现过剩。

▍ Capex高位延续高增，AI债券发行规模激增预计将对2027年Capex形成支撑。

2026Q1四大CSP再度上调全年资本开支指引，合计达7000亿美元，并给出2027年积极展望。整体而言全球科技巨头算力扩产意愿明确，AI基础设施建设仍在提速。然而，激进的Capex对经营性现金流造成压力，带来高位波动风险。在现金流承压的背景下，债券市场成为最重要的补给线，2026H1五大hyperscaler合计发债已超1300亿美元，据达拉斯联储，2026年AI相关投资级债券的发行量预测在3000亿美元左右。随着AI债券发行规模爆发，AI叙事正从股市向固收市场深度渗透，成为美债市场的结构性变量。然而，科技股对利率高度敏感，AI债券与美债对长期资金的竞争，可能推高长端利率、削弱科技估值缓冲垫，从而抑制科技板块估值。我们认为融资不会成为Capex增长的主要约束，但需关注发债节奏对科技估值的影响。

▍ 模型侧：Scaling未见放缓，模型处理长程复杂任务能力持续提升。

模型处理复杂长程任务持续提升，根据METR，Claude Mythos Preview处理长程复杂任务能力已经超过16小时的测试极限，模型每7个月处理长程任务时长翻倍的经验规律并未放缓。Claude Fable 5、GPT-5.6 preview的Coding和Agent能力相较于上一代有明显提升，同时，长程复杂任务能力提升也外溢至网络安全能力，并带来监管的进一步趋严，Fable 5在封禁后于7月1日恢复开放，而预览版GPT-5.6目前仅向约20家政府批准的可信合作伙伴和组织开放。价格方面，GPT-5.6 Sol输出价格为30美元/百万token，略低于Fable 50美元/百万token的价格。国产模型进一步加速，GLM-5.2成为国产开源SOTA模型并且代码能力已跻身全球第一梯队。

▍ 前瞻展望：业绩验证窗口开启，聚焦确定性主线。

随着美股二季报与A股中报集中披露期到来，市场定价权将重新回归业绩兑现。当前行情更多由盈利增长驱动，业绩持续超预期将强化全球成长共识、推动行情再上台阶，短期回调反而为有业绩支撑的龙头提供了布局机会。美股方面，四大CSP的资本开支及指引是观测全球AI景气度的核心坐标。2026年Q1时，四大CSP的全年Capex计划合计已达7000亿美元，若二季报维持高指引、2027年增长预期延续，将进一步夯实AI算力产业链逻辑。英伟达数据中心收入作为Capex落地的直接映射，叠加Vera Rubin平台量产交付，共同构成景气验证的关键窗口。A股方面，AI产业链核心环节业绩弹性突出，市场已从“泛AI概念”向高景气、强确定性的细分赛道集中，中报业绩将成为定价的核心影响因素。建议聚焦业绩确定性强、估值与增速匹配度高的龙头，回避纯概念、无业绩支撑的高估值标的。

▍ 算力硬件：Meta叙事不改景气向上，关注业绩高增估值合理的细分方向。

1）景气链：FAB、设备叙事向上，光模块仍保持低估值优势。由于国产化率提升的大趋势，以及国内算力建设尚不充分的现实，国产算力景气度相对较高；其中，晶圆代工环节受益于稼动率回升，半导体设备环节受益于存储及先进制程扩产、叠加国产化率升级；相关公司26Q2业绩已初现增长预期。随着1.6T光模块、NPO等新产品推动景气度上行，光模块龙头仍然保持高景气低估值的特征；当然，由于一致预期较高，短期内或存在订单时间波动的风险。

2）涨价链：扩散至功率模拟环节，高AI敞口先涨价环节兑现度更高。总结回顾六月涨价链各环节信号，PCB上游、被动元件景气信号最为密集；存储、光纤光缆仍然维持高景气；功率模拟、半导体上游开始发酵。总结来看，涨价的幅度和传导节奏仍然遵循AI敞口规律，AI电源的发展及相关环节值得重视，存在分销渠道的环节更易涨价。我们认为，高AI敞口、先涨价的环节业绩兑现度更高，在业绩期值得重视；存储、PCB上游公司Q2业绩普遍增速更快。

高估值股票回落的风险；宏观经济恢复进度不及预期；相关产业政策不达预期的风险；企业核心技术、产品研发进展不及预期；AI应用落地速度不及预期；云厂商资本支出不及预期等风险全球与国内疫情的不确定性；宏观经济增长乏力导致国内政府与企业IT支出不达预期的风险等。

临近业绩期，我们建议关注业绩高增、估值合理的细分方向。景气度上，推荐叙事向好的国产FAB、设备，以及估值较低的光通信赛道。涨价链上，高AI敞口、先涨价的环节业绩兑现度更高，例如存储、PCB上游等。